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Tassi negativi, Bce e Germania

Se il costo del denaro sottozero non stimola gli investimenti

Marcello Messori 15/05/2020

Christine Lagarde Christine Lagarde In un saggio, scritto da Bouchina e Burlon e pubblicato nel recente Bollettino economico della Bce, si sostiene che i tassi negativi di interesse, introdotti sulle riserve bancarie da metà 2014 ed estesi poi ai rifinanziamenti per il settore bancario dell'euro-area, hanno contribuito all'efficace funzionamento dei canali di trasmissione della politica monetaria, alla stabilità dei prezzi e al sostegno dell'economia senza ridurre la profittabilità delle banche. Questa tesi contrasta con la visione di buona parte degli economisti tedeschi che sottolineano, invece, gli effetti distorsivi dei tassi negativi per i portafogli finanziari delle famiglie e per i bilanci di molti intermediari finanziari (in primo luogo, assicurazioni e fondi pensione). Oltre ad alimentare i contrasti fra Bce e Germania, tale discussione rischia di dare per scontato un fattore che è invece problematico: se una banca centrale fissa tassi negativi di interesse sulle proprie passività e attività (i cosiddetti tassi di policy), ne seguono necessariamente tassi negativi degli interessi di mercato?
 
L'interrogativo, presente nella storia dell'analisi economica almeno dalla seconda metà dell'Ottocento, ha risposte tutt'altro che banali. Se i tassi negativi di policy stimolassero gli investimenti e deprimessero i risparmi, si genererebbe un'elevata crescita cosicché i tassi di mercato tenderebbero ad aumentare. Il fatto è che, dopo la crisi finanziaria internazionale, nell'euro-area gli investimenti totali sono stati molto inferiori ai risparmi totali; e ciò ha portato a eccessi di esportazioni nette verso il resto del mondo e al ristagno economico. Di qui, una correlazione fra risparmi netti sempre più alti e tassi europei di mercato sempre più bassi; e un sostegno all'ipotesi che i tassi di mercato siano quantomeno co-determinati da fattori "reali" e monetari. Se questa conclusione fosse condivisa, anche accettando la posizione tedesca sugli effetti distorsivi dei tassi negativi di policy, sarebbe errato mettere sul banco degli accusati la sola Bce. L'altro imputato sarebbe la Germania che, a differenza della Bce, non contribuirebbe a fissare tassi negativi di mercato per evitare la deflazione e sostenere l'economia bensì per esportare recessione nel resto dell'euro-area.
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