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Bce, tassi su e scudo anti spread

Dubbi sul funzionamento del meccanismo anti frammentazione

Marcello Messori 21/07/2022

Bce, tassi su e scudo anti spread Bce, tassi su e scudo anti spread La Bce ha deciso di aumentare i suoi tre tassi di interesse di riferimento di mezzo punto e di varare il promesso meccanismo anti-frammentazione, denominato “strumento di protezione della trasmissione monetaria” (Tpi). L’incremento di 50 pb nei tassi di interesse di policy ha sorpreso solo quanti hanno sottovalutato tre fattori: il generalizzarsi dell’inflazione nell’euro area (Ea) a uno spettro di beni sempre più ampio; il severo percorso di restrizione monetaria, intrapreso dalla banca centrale statunitense; i connessi andamenti valutari del dollaro rispetto all’euro. Per attenuare i ritardi, la Bce non poteva esimersi dal dare un segnale che andasse al di là di quanto già dichiarato (un aumento dei tassi di policy pari a 25 pb). La relativa sorpresa riguarda, invece, il disegno del Tpi. Lo strumento, che è incentrato sull’acquisto di titoli del debito pubblico con una scadenza residua molto ampia (da 1 a 10 anni) e senza predefiniti limiti quantitativi e che è ovviamente giustificato dalla necessità di tutelare l’efficacia nella trasmissione della politica monetaria, si caratterizza per tre aspetti fondamentali: le determinanti per la sua attivazione, le condizionalità richieste, il suo impatto sulla politica monetaria. Il primo aspetto poggia su basi fragilissime: gli spread, accusati dai paesi beneficiari del Tpi, devono eccederne le specifiche debolezze strutturali, tanto da compromettere i meccanismi monetari di trasmissione.
 
Il secondo aspetto rimanda a svariate condizionalità che sono, tuttavia, riassumibili in pochi punti fondamentali: ogni beneficiario del Tpi non deve essere colpito da procedure europee (di fatto, sospese fino a fine 2023), deve superare il vaglio della Bce (basato sulle analisi di istituzioni europee e internazionali) in termini di sostenibilità del suo debito pubblico e deve attuare politiche economiche conformi agli impegni assunti con il “Recovery and Resilience Facility” (Rrf) e, dunque, con il Semestre europeo. Il terzo aspetto impegna la Bce a fare sì che l’eventuale attivazione del Tpi non abbia effetti sull’intonazione della politica monetaria. L’interazione fra il primo e l’ultimo di questi tre aspetti rende evidente che, diversamente dall’Omt varato nell’estate del 2012 a seguito del “whatever it takes”, l’annuncio del Tpi non basterà a limitare la frammentazione dei mercati finanziari dell’Ea. Il fragile e contraddittorio riferimento alle debolezze strutturali del paese beneficiario, che devono essere oltrepassate dai relativi spread per attivare lo strumento, ma che – se persistenti – segnano anche la fine dello stesso Tpi, è un incentivo per gli investitori finanziari a saggiare quale sia la soglia massima effettiva per gli stati membri più deboli. Per di più, tale incentivo è rafforzato dal fatto che il Tpi ha limiti quantitativi indotti dal terzo aspetto, ossia la neutralità dello strumento rispetto all’ammontare di liquidità immessa nel sistema. Il solo tratto promettente del Tpi è il riferimento al “metodo Rrf”; si tratta, tuttavia, di un’apertura troppo timida verso quella combinazione fra politica monetaria e politica fiscale centralizzata che sarebbe stata necessaria per costruire un efficace scudo anti-frammentazione.
 
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